El ocaso de los titanes: ¿Cómo ha erosionado el auge de las nuevas stablecoins los imperios de Tether y Circle?

Título original: Aplicaciones y cadenas, no emisores: la próxima ola de la economía de las stablecoins pertenece a DeFi

Autor original: Simon, Delphi Digital
Traductor original: DingDang, Odaily Planet Daily

Los fosos defensivos de Tether y Circle se están erosionando: los canales de distribución superan a los efectos de red. La cuota de mercado de stablecoins que poseen Tether y Circle puede haber tocado techo en términos relativos, incluso cuando la oferta total de stablecoins sigue creciendo. Para 2027, se espera que el valor total de mercado de las stablecoins supere el billón de USD, pero las ganancias de esta expansión no fluirán principalmente hacia los gigantes existentes como ocurrió en el ciclo anterior. En su lugar, una parte creciente fluirá hacia las «stablecoins nativas del ecosistema» y las estrategias de «emisión de marca blanca», a medida que las blockchains y las aplicaciones comiencen a internalizar los ingresos y los canales de distribución.

Actualmente, Tether y Circle poseen aproximadamente el 85% de la oferta de stablecoins en circulación, lo que suma alrededor de 265.000 millones de USD.

Los datos de contexto son los siguientes: según se informa, Tether está valorada en 500.000 millones de USD, recaudando 20.000 millones de USD, con una circulación de alrededor de 185.000 millones de USD, y Circle está valorada en unos 35.000 millones de USD con una circulación de alrededor de 80.000 millones de USD.

Los efectos de red que respaldaban sus posiciones monopolísticas se están debilitando. Tres fuerzas impulsan este cambio:

En primer lugar, la importancia de los canales de distribución ha superado a los llamados efectos de red. La relación entre Circle y Coinbase ilustra esto claramente. Coinbase obtiene el 50% del rendimiento residual de las reservas de USDC de Circle y monopoliza los ingresos de todos los USDC en su plataforma. En 2024, el rendimiento de las reservas de Circle fue de unos 1.700 millones de USD, de los cuales aproximadamente 908 millones de USD se pagaron a Coinbase. Esto demuestra que los socios de distribución de las stablecoins pueden capturar la mayor parte de los beneficios económicos, lo que explica por qué los actores con fuertes capacidades de distribución están ahora más inclinados a emitir sus propias stablecoins en lugar de seguir beneficiando al emisor.

Coinbase recibe el 50% de los intereses de la reserva de USDC de Circle y captura exclusivamente los intereses de los USDC mantenidos en la plataforma.

En segundo lugar, la infraestructura entre cadenas (cross-chain) hace que las stablecoins sean intercambiables. Las actualizaciones de puentes oficiales de las principales Layer 2, el protocolo general de paso de mensajes lanzado por LayerZero y Chainlink, y la madurez de los agregadores de enrutamiento inteligente han hecho que los intercambios de stablecoins entre cadenas y dentro de ellas sean casi gratuitos y ofrezcan una experiencia de usuario nativa. Hoy en día, qué stablecoin utilizas ya no es importante, ya que puedes cambiar rápidamente según las demandas de liquidez. Hace no mucho, este era un proceso engorroso.

En tercer lugar, la claridad regulatoria está eliminando las barreras de entrada. Legislaciones como la Ley GENIUS han establecido un marco unificado para las stablecoins nacionales en los Estados Unidos, reduciendo los riesgos para los proveedores de infraestructura que mantienen reservas. Mientras tanto, un número creciente de emisores de marca blanca está reduciendo los costes fijos de emisión, y los rendimientos del tesoro están proporcionando un fuerte incentivo para la «monetización del capital flotante». El resultado es que la pila de stablecoins se está convirtiendo en un producto básico y cada vez más homogéneo.

Esta mercantilización ha desdibujado la ventaja estructural de los titulares. Hoy en día, cualquier plataforma con capacidades de distribución efectivas puede optar por «internalizar» la economía de las stablecoins, en lugar de pagar intereses a otros. Los primeros en adoptar esta estrategia incluyen carteras fintech, exchanges centralizados y un número creciente de protocolos DeFi.

DeFi es donde esta tendencia es más evidente y tiene el impacto más profundo.

De la «fuga» al «rendimiento»: el nuevo manual de stablecoins de DeFi

Este cambio ya se está haciendo evidente en la economía on-chain. En comparación con Circle y Tether, muchas cadenas públicas y aplicaciones con efectos de red más fuertes (basados en el ajuste producto-mercado, la fidelidad del usuario, la eficiencia de distribución, entre otras métricas) están comenzando a adoptar soluciones de stablecoins de marca blanca para aprovechar al máximo su base de usuarios existente y capturar los ingresos que originalmente pertenecían a los emisores tradicionales. Para los inversores on-chain que durante mucho tiempo han pasado por alto las stablecoins, este cambio está creando nuevas oportunidades.

Hyperliquid: la primera «deserción» dentro de DeFi

Esta tendencia surgió primero en Hyperliquid. En ese momento, aproximadamente 5.500 millones de USD en USDC estaban depositados en la plataforma, lo que significa que alrededor de 220 millones de USD en ingresos anuales adicionales fluían hacia Circle y Coinbase, en lugar de quedarse dentro de la propia Hyperliquid.

Antes de la votación de los validadores que determinó la propiedad del código de USDH, Hyperliquid anunció el lanzamiento de un activo nativo emitido por su núcleo.

Para Circle, ser el principal par comercial en varios mercados centrales de Hyperliquid ha generado ingresos significativos. Se beneficiaron directamente del crecimiento explosivo del exchange, pero apenas aportaron valor al ecosistema en sí. Para Hyperliquid, esto significó una pérdida sustancial de valor hacia terceros con poca o ninguna contribución, contradiciendo gravemente su espíritu de comunidad primero y colaboración en el ecosistema.

Durante el proceso de licitación de USDH, participaron casi todos los principales emisores de stablecoins de marca blanca, incluidos Native Markets, Paxos, Frax, Agora, MakerDAO (Sky), Curve Finance y Ethena Labs. Esto marcó la primera competencia a gran escala en la capa de aplicación de la economía de las stablecoins, señalando una redefinición del valor de los «derechos de distribución».

Finalmente, Native ganó los derechos de emisión de USDH; su propuesta se alineaba más estrechamente con los incentivos del ecosistema de Hyperliquid. Este modelo presenta neutralidad y cumplimiento por parte del emisor, con reservas gestionadas fuera de la cadena por BlackRock y soporte on-chain proporcionado por Superstate. Fundamentalmente, el 50% de las ganancias de las reservas se inyectará directamente en el fondo de ayuda de Hyperliquid, y el 50% restante se utilizará para ampliar la liquidez de USDH.

Aunque USDH no reemplazará a USDC a corto plazo, esta decisión refleja un cambio de poder más profundo: en el espacio DeFi, los fosos defensivos y los ingresos se están desplazando gradualmente hacia aplicaciones y ecosistemas con bases de usuarios estables y fuertes capacidades de distribución, en lugar de hacia emisores tradicionales como Circle y Tether.

Proliferación de stablecoins de marca blanca: el auge del modelo SaaS

En los últimos meses, un número creciente de ecosistemas ha adoptado el modelo de «stablecoin de marca blanca». La solución de «Stablecoin-as-a-Service» propuesta por Ethena Labs está a la vanguardia de esta tendencia: proyectos on-chain como Sui, MegaETH y Jupiter están utilizando o planean emitir stablecoins propias a través de la infraestructura de Ethena.

El atractivo de Ethena radica en su protocolo que recompensará directamente a los titulares. Las ganancias de USDe provienen del trading de bases. Aunque con una oferta total superior a los 12.500 millones de USD, el rendimiento se ha comprimido a alrededor del 5,5%, sigue siendo superior al rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. (alrededor del 4%) y mucho mejor que el estado de rendimiento cero de USDT y USDC.

Sin embargo, a medida que otros emisores comienzan a trasladar directamente los rendimientos de los bonos del Tesoro a los usuarios, la ventaja relativa de Ethena está disminuyendo: las stablecoins respaldadas por el Tesoro son más atractivas en términos de relación riesgo-recompensa. Si el ciclo de recortes de tipos continúa, el diferencial del trading de bases se ampliará nuevamente, fortaleciendo el atractivo de este «modelo impulsado por el rendimiento».

Podrías preguntar, ¿viola esto la «Ley GENIUS», que prohíbe a los emisores de stablecoins pagar rendimientos directamente a los usuarios? De hecho, esta restricción puede no ser tan estricta como se imagina. La ley no prohíbe explícitamente que plataformas de terceros o intermediarios distribuyan recompensas a los titulares de stablecoins, siempre que la fuente de los fondos sea proporcionada por el emisor. Esta zona gris no se ha aclarado completamente, pero muchos creen que esta «laguna» todavía existe.

Independientemente de cómo evolucione la regulación, DeFi siempre ha operado en un estado sin permisos y vanguardista, y es probable que siga haciéndolo en el futuro. Lo que es más importante que el texto legal es la realidad económica que hay detrás.

Impuesto a las stablecoins: drenaje de ganancias en las cadenas públicas convencionales

Actualmente, unos 30.000 millones de USD de USDC y USDT están inactivos en Solana, BSC, Arbitrum, Avalanche y Aptos. Basándose en un rendimiento de reserva del 4%, esto puede generar aproximadamente 1.100 millones de USD en ingresos por intereses para Circle y Tether anualmente. Esta cifra es aproximadamente un 40% superior a los ingresos totales por comisiones de transacción de estas cadenas públicas. Esto también destaca una realidad: las stablecoins se están convirtiendo en la capa de valor más grande, pero aún no totalmente monetizada, en L1, L2 y diversas aplicaciones.

Tomando como ejemplo a Solana, BSC, Arbitrum, Avalanche y Aptos, Circle y Tether obtienen alrededor de 1.100 millones de USD en ingresos anuales, mientras que estos ecosistemas solo obtienen 800 millones de USD en comisiones de transacción.

En términos simples, estos ecosistemas están perdiendo cientos de millones de dólares en ingresos por stablecoins cada año. Incluso si solo una pequeña parte se deja on-chain para capturarla por cuenta propia, es suficiente para remodelar su estructura económica, proporcionando a una cadena pública una base de ingresos más sólida y contracíclica que las comisiones de transacción.

¿Qué les impide recuperar estos ingresos? La respuesta es: nada. De hecho, hay muchos caminos a seguir. Pueden negociar el reparto de ingresos con Circle o Tether (como hizo Coinbase); pueden iniciar un proceso de licitación competitiva con emisores de marca blanca como Hyperliquid; o pueden lanzar una stablecoin nativa a través de plataformas de «Stablecoin-as-a-Service» como Ethena.

Por supuesto, cada camino tiene sus contrapartidas: asociarse con un emisor tradicional puede mantener la familiaridad, la liquidez y la estabilidad de USDC o USDT, activos que han resistido múltiples ciclos de mercado y han mantenido la confianza en pruebas de estrés extremas; emitir una stablecoin nativa aumenta el control y los ingresos potenciales, pero enfrenta un problema de arranque en frío. Ambos enfoques tienen su infraestructura correspondiente, y cada cadena puede elegir un camino basado en sus prioridades.

Redefiniendo la economía de la blockchain pública: las stablecoins como nuevo motor de ingresos

Las stablecoins tienen el potencial de convertirse en la principal fuente de ingresos para ciertas blockchains públicas y aplicaciones. Hoy en día, cuando la economía blockchain depende únicamente de las comisiones de transacción, el crecimiento enfrenta un límite estructural: los ingresos de la red solo pueden aumentar cuando los usuarios «pagan más comisiones», lo que entra en conflicto con el objetivo de «reducir las barreras de uso».

El proyecto USDm de MegaETH es una respuesta a esto. Al asociarse con Ethena para emitir una stablecoin de marca blanca, USDm, con el producto de bonos del Tesoro on-chain BUIDL de BlackRock como activo de reserva, MegaETH puede operar un secuenciador a precio de coste y reinvertir los ingresos en iniciativas comunitarias internalizando los ingresos de USDm. Este modelo otorga al ecosistema una estructura económica sostenible, de bajo coste y favorable a la innovación.

El principal agregador DEX en Solana, Jupiter, está siguiendo una estrategia similar a través de JupUSD. Planea integrar profundamente JupUSD en su conjunto de productos, desde los activos colaterales de Jupiter Perpetual Contracts (Jupiter Perps) (donde la reserva de stablecoins de aproximadamente 750 millones de USD será reemplazada gradualmente) hasta los fondos de liquidez de Jupiter Lend. A través de esta estrategia, Jupiter tiene como objetivo que los ingresos de las stablecoins fluyan de regreso a su ecosistema, ya sea para recompensar a los usuarios, recomprar tokens o financiar programas de incentivos. La acumulación de valor que aportan estos flujos de ingresos supera con creces la entrega de todos los ingresos a emisores externos de stablecoins.

Este es el cambio central que está ocurriendo ahora mismo: aquellos que solían contribuir pasivamente a los ingresos del antiguo emisor ahora los están aplicando para recuperar activamente valor en la cadena pública.

Valoraciones desajustadas entre aplicaciones y cadenas públicas

A medida que todo esto se desarrolla, creo que tanto las cadenas públicas como las aplicaciones se están embarcando en un camino hacia la generación de ingresos más sostenibles, que se alejarán gradualmente del «mercado de capitales de Internet» y de las fluctuaciones cíclicas de las actividades especulativas on-chain. Si es así, finalmente podrían encontrar racionalidad para las altas valoraciones, a menudo cuestionadas, de «estar desconectadas de la realidad».

Los marcos de valoración que la mayoría de la gente todavía utiliza ven principalmente estos dos niveles desde la perspectiva de «la actividad económica total que ocurre sobre ellos». En este modelo, las comisiones on-chain representan el coste total asumido por los usuarios, y los ingresos de la cadena son la parte de estas comisiones que fluye hacia el propio protocolo o los titulares de tokens (por ejemplo, a través de mecanismos como la quema, entradas de tesorería, etc.). Sin embargo, este modelo ha tenido problemas desde el principio: asume que mientras haya actividad, la cadena pública capturará inevitablemente valor, incluso si los beneficios económicos reales ya han volado a otra parte.

Hoy en día, este modelo está comenzando a cambiar, liderado por la capa de aplicación. El ejemplo más directo son los dos proyectos estrella de este ciclo: Pump.fun y Hyperliquid. Ambas aplicaciones asignan casi el 100% de sus ingresos (nótese, no comisiones) a la recompra de sus propios tokens, mientras que sus múltiplos de valoración son significativamente más bajos que los de la capa de infraestructura primaria. En otras palabras, estas aplicaciones están generando flujo de caja real y transparente, no retornos implícitos imaginarios.

Por el contrario, las relaciones precio-ventas de la mayoría de las cadenas públicas convencionales todavía alcanzan cientos o incluso miles, mientras que las aplicaciones líderes logran mayores retornos a valoraciones más bajas.

Tomemos a Solana, por ejemplo. En el último año, las comisiones totales de la cadena fueron de unos 632 millones de USD, los ingresos de unos 1.300 millones de USD, la capitalización de mercado de unos 105.000 millones de USD y la valoración totalmente diluida (FDV) de unos 118.500 millones de USD. Esto significa que la relación capitalización de mercado/comisiones de Solana es de alrededor de 166x, y la relación capitalización de mercado/ingresos de alrededor de 80x; esta ya es una valoración relativamente conservadora para una L1 grande. Muchas otras cadenas públicas tienen múltiplos de valoración FDV que alcanzan incluso los miles.

En comparación, Hyperliquid generó 667 millones de USD en ingresos, con una FDV de 38.000 millones de USD, lo que corresponde a múltiplos de 57x basados en FDV y solo 19x basados en la capitalización de mercado circulante. Los ingresos de Pump.fun son de 724 millones de USD, los múltiplos de FDV son solo de 5,6x y los múltiplos de capitalización de mercado son de solo 2x. Ambos demuestran: las aplicaciones altamente alineadas con el producto y con fuertes capacidades de distribución están creando ingresos significativos a múltiplos mucho más bajos que la capa base.

Este es un cambio de poder en curso. La valoración de las aplicaciones depende cada vez más de los ingresos reales que generan y devuelven al ecosistema, mientras que la capa base todavía lucha por encontrar la justificación detrás de su valoración. La prima L1, que disminuye continuamente, es la señal más clara.

A menos que la capa base pueda encontrar una manera de «internalizar» más valor desde dentro del ecosistema, estas valoraciones infladas seguirán comprimiéndose. Las «stablecoins de marca blanca» pueden ser el primer paso que den las cadenas públicas para recuperar parte de ese valor, convirtiendo lo que alguna vez fue un «canal monetario» pasivo en una capa de ingresos activa.

Problema de coordinación: por qué algunas cadenas públicas se mueven más rápido

El cambio hacia una «stablecoin alineada con los intereses del ecosistema» ya está en marcha; las diferencias significativas en la velocidad de avance entre varias cadenas públicas provienen de sus capacidades de coordinación y la urgencia de ejecución.

Por ejemplo, Sui, aunque su ecosistema es mucho menos maduro que el de Solana, se está moviendo a un ritmo rápido. Sui está colaborando con Ethena para introducir tanto stablecoins sUSDe como USDi simultáneamente (esta última similar al mecanismo de stablecoin que apoya BUIDL que están explorando Jupiter y MegaETH). Esta no es una acción espontánea en la capa de aplicación, sino una decisión estratégica en la capa base: internalizar la economía de las stablecoins temprano, antes de que se establezca la dependencia de la trayectoria. Aunque se espera que estos productos se lancen oficialmente en el cuarto trimestre, Sui es la primera cadena pública convencional en perseguir activamente esta estrategia.

Por el contrario, Solana enfrenta una situación más compleja y dolorosa. Actualmente, hay alrededor de 15.000 millones de USD en activos de stablecoins en la blockchain de Solana, con más de 10.000 millones siendo USDC. Estos fondos generan aproximadamente 500 millones de USD en ingresos por intereses para Circle anualmente, con una parte significativa fluyendo de regreso a Coinbase a través de acuerdos de reparto de beneficios.

¿Y dónde usa Coinbase estos beneficios? Para subsidiar a Base, uno de los competidores directos de Solana. Parte de los incentivos de liquidez, subvenciones a desarrolladores, inversiones en el ecosistema y otros fondos de Base provienen de los 10.000 millones de USD en USDC en Solana. En otras palabras, Solana no solo está perdiendo ingresos, sino que también está proporcionando transfusiones de sangre a sus competidores.

Este problema ha sido durante mucho tiempo un tema de gran interés dentro de la comunidad de Solana. Por ejemplo, el fundador de Helius, @0xMert_, pidió que Solana lanzara una stablecoin vinculada a los intereses del ecosistema y sugirió usar el 50% de los ingresos para recompras y quemas de SOL. Miembros destacados de algunos emisores de stablecoins (como Agora) también han propuesto soluciones similares, pero en comparación con el enfoque proactivo de Sui, la respuesta oficial de Solana ha sido relativamente tibia.

La razón en realidad no es muy complicada: a medida que los marcos regulatorios como la Ley GENIUS se han vuelto gradualmente más claros, las stablecoins se han vuelto cada vez más «mercantilizadas». A los usuarios no les importa si tienen USDC, JupUSD o cualquier otra stablecoin compatible, siempre que el precio esté vinculado de forma estable y haya suficiente liquidez. Entonces, ¿por qué usar por defecto una stablecoin que está canalizando beneficios a un competidor?

Una razón por la que Solana parece vacilante en este tema es que quiere mantener una «neutralidad confiable». Esto es particularmente importante a medida que la fundación se esfuerza por lograr legitimidad institucional; después de todo, los únicos actualmente reconocidos en este sentido son Bitcoin y Ethereum. Para atraer a emisores de peso como BlackRock, este «respaldo institucional» no solo trae capital real, sino que también otorga un estatus de «mercantilización» de activos a los ojos de las finanzas tradicionales: Solana debe mantener cierta distancia de la política del ecosistema. Si apoya públicamente una stablecoin específica, incluso si es «ecológica», Solana puede tener problemas en su camino hacia este nivel, o incluso ser vista como favorecedora de ciertos participantes del ecosistema.

Además, la escala y la diversidad del ecosistema de Solana hacen que la situación sea aún más compleja. Cientos de protocolos, miles de desarrolladores, decenas de miles de millones en TVL. A esta escala, coordinar a todo el ecosistema para «abandonar USDC» se vuelve exponencialmente más desafiante. Sin embargo, esta complejidad finalmente se convierte en una característica, reflejando la madurez de la red y la profundidad de su ecosistema. El problema real es: la inacción también tiene un coste, y ese coste seguirá creciendo.

La dependencia de la trayectoria se acumula a diario. Cada nuevo usuario que usa USDC por defecto está aumentando los costes de cambio futuros. Cada protocolo que optimiza la liquidez en torno a USDC hace que sea más difícil lanzar soluciones alternativas. Desde una perspectiva técnica, la migración de la infraestructura existente se puede hacer casi de la noche a la mañana; el verdadero desafío radica en la coordinación.

Actualmente dentro de Solana, Jupiter está tomando la iniciativa al introducir JupUSD, comprometiéndose a canalizar los beneficios de regreso al ecosistema de Solana, integrándolo profundamente en su conjunto de productos. La pregunta ahora es: ¿seguirán otras aplicaciones líderes su ejemplo? ¿Adoptarán plataformas como Pump.fun una estrategia similar, internalizando las ganancias de las stablecoins? ¿En qué momento Solana no tendrá más remedio que intervenir de arriba hacia abajo, o simplemente dejará que las aplicaciones construidas sobre ella cobren estos beneficios ellas mismas? Desde la perspectiva de una cadena pública, si las aplicaciones pueden retener los beneficios económicos de las stablecoins, aunque no sea el resultado más ideal, sigue siendo mejor que tener esos beneficios fluyendo fuera de la cadena o incluso hacia campos enemigos.

En última instancia, desde la perspectiva de una blockchain pública o un ecosistema más amplio, este juego requiere una acción colectiva: los protocolos deben inclinar su liquidez hacia una stablecoin común, las tesorerías deben tomar decisiones de asignación reflexivas, los desarrolladores deben cambiar la experiencia de usuario predeterminada y los usuarios deben usar sus propios fondos para «votar». El subsidio anual de 500 millones de USD que Solana proporciona a Base no desaparecerá debido a la mera declaración de una fundación; solo desaparecerá realmente en el momento en que los participantes del ecosistema «se nieguen a seguir financiando a los competidores».

Conclusión: cambio de poder del emisor al ecosistema

La próxima fase de la economía de las stablecoins ya no dependerá de quién emita el token, sino de quién controle los canales de distribución, y quién pueda coordinar los recursos y capturar cuota de mercado a un ritmo más rápido.

Circle y Tether pudieron construir enormes imperios empresariales confiando en la «ventaja del primer movimiento» y el «arranque de liquidez». Sin embargo, a medida que la pila de stablecoins se mercantiliza gradualmente, sus fosos defensivos se están erosionando. La infraestructura entre cadenas permite una intercambiabilidad casi perfecta entre diferentes stablecoins; la claridad regulatoria reduce las barreras de entrada; los emisores de marca blanca reducen los costes de emisión. Lo más importante es que las plataformas con las capacidades de distribución más fuertes, alta fidelidad de usuario y modelos de monetización maduros han comenzado a internalizar los ingresos, dejando de pagar intereses y beneficios a terceros.

Este cambio ya está en marcha. Hyperliquid, al pivotar hacia USDH, está recuperando el flujo de ingresos anual de 220 millones de USD que solía fluir hacia Circle y Coinbase; Jupiter está integrando profundamente la liquidez de JupUSD en todo su conjunto de productos; MegaETH está operando su secuenciador a precio de coste utilizando ingresos de stablecoins; Sui, antes de que se estableciera la dependencia de la trayectoria, colaboró con Ethena para lanzar una stablecoin alineada con el ecosistema. Estos son solo los pioneros. Hoy en día, cada cadena pública que pierde cientos de millones de dólares al año ante Circle y Tether tiene una plantilla replicable a seguir.

Para los inversores, esta tendencia proporciona una nueva perspectiva para la evaluación del ecosistema. La pregunta clave ya no es: «¿Cuánta actividad está ocurriendo en esta cadena?» sino más bien: «¿Puede superar los desafíos de coordinación, lograr la monetización de los fondos de liquidez y capturar los rendimientos de las stablecoins a escala?» A medida que las cadenas públicas y las aplicaciones comienzan a «capturar» cientos de millones de dólares en ingresos anualizados en sus sistemas, utilizados para recompras de tokens, incentivos del ecosistema o comisiones de protocolo, los participantes del mercado pueden «aprovechar» directamente estos flujos de caja a través de los tokens nativos de estas plataformas. Los protocolos y aplicaciones capaces de internalizar esta parte de los ingresos tendrán modelos económicos más sólidos, costes de usuario más bajos y un interés más alineado con la comunidad; mientras que los proyectos que no lo hagan seguirán pagando el «impuesto a las stablecoins», viendo cómo sus valoraciones se comprimen.

La oportunidad más interesante en el futuro no reside en tener acciones en Circle, ni en apostar por esos tokens de emisores de alta capitalización de mercado. El valor real está en: identificar qué cadenas y aplicaciones pueden lograr esta transición, convirtiendo el «oleoducto financiero pasivo» en un «motor de ingresos activo». La distribución es el nuevo foso defensivo. Aquellos que controlan el «flujo de fondos», en lugar de simplemente establecer el «canal de fondos», definirán el panorama de la siguiente fase de la economía de las stablecoins.

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