من سيخلف اللغة الإنجليزية الأمريكية الأفريقية (AAVE) كملك جديد؟

مؤلف: توم وان

إعداد: جياهوا، صائد السلسلة

يتبع مشهد الإقراض في eth-143">إيثيريوم وسولانا سيناريو متشابهًا للغاية، مع حدوث الانتقال الطوري الوحيد القابل للمقارنة حقًا (من المرحلة الأولى إلى المرحلة الثانية) بشكل أسرع بنسبة 25٪ تقريبًا على سولانا. بدأت المرحلة الثالثة للتو، وما إذا كان بإمكان سولانا الحفاظ على هذا الوتيرة يبقى أمراً غير مؤكد.

• المرحلة الأولى والثانية من تطور إيثيريوم (من ذروة كومباوند إلى اكتساب آيف ميزة تنافسية): حوالي سنتين
• المرحلة الأولى والثانية من مشروع سولانا (من ذروة مارجن فاي إلى ترسيخ كامينو لميزتها): حوالي 18 شهرًا
• كلا النظامين البيئيين الآن في المرحلة الثالثة، مع ظهور منافسين جدد يواصلون تضييق الفجوة.

لكن هذه المرة، لا أعتقد أن النتيجة ستكون نفسها. سيشرح المحتوى التالي الأسباب واحداً تلو الآخر.

المرحلة الأولى: هيمنة التمويل المركب والتمويل الهامشي

إيثيريوم: بروتوكول Compound هو الذي أشعل شرارة "صيف التمويل اللامركزي " حقاً. أدى إطلاق رمز COMP في يونيو 2020 بشكل مباشر إلى إطلاق عصر تعدين السيولة بأكمله، وفي ذروته، كان إجمالي القيمة المقفلة لـ Compound حوالي 5 أضعاف قيمة Aave.

سولانا: بعد انهيار FTX، أطلقت MarginFi برنامج نقاط طويل الأجل يتمحور حول عمليات الإنزال الجوي المستقبلية، ونجحت في جذب قدر كبير من رأس المال، حيث بلغ إجمالي القيمة المقفلة ذروته حوالي 4 أضعاف قيمة Kamino.

اعتمدت ريادة TVL لهاتين الشركتين المهيمنتين في وقت مبكر على حوافز الرموز وتوقعات الإنزال الجوي ، بدلاً من عمق المنتج الحقيقي. بمجرد أن يتغير السوق، يصبح هذا التمييز بالغ الأهمية.

المرحلة الثانية: صعود آفي وكامينو

إيثيريوم: تُعتبر القيمة الإجمالية لشركة كومباوند (TVL) في الأساس رأس مال مرتزقة. عندما ضرب السوق الهابط في عام 2022، انخفضت قيمة الضمانات بشكل حاد، وانهارت شركة COMP في نفس الوقت، حيث لم تعد مكافآت التعدين كافية للاحتفاظ برأس المال.

لقد حدث الضرر الذي لحق بالثقة في وقت سابق - في سبتمبر 2021، أدى ثغرة في الحوكمة إلى التوزيع المفرط لحوالي 90 مليون دولار من عملة COMP، ويميل المستخدمون إلى تذكر مثل هذه الأحداث لفترة طويلة. وجاءت الضربة القاضية الأخيرة في عام 2023 عندما أعلن المؤسس روبرت ليشنر علنًا عن تحول في التركيز إلى سوبرستيت، مما يشير إلى أن الفريق الأساسي قد تخلى عقليًا عن البروتوكول.

هزمت آفي كومباوند لعدة أسباب مترابطة بشكل وثيق. وقد أطلقت بسرعة أنواعًا جديدة من الضمانات، وخاصة stETH و wstETH و weETH، مما جعلها المكان الافتراضي للإقراض الدائري لـ Ethereum LST. بدأت الشركة التوسع عبر السلاسل مبكراً، وأكملت عمليات النشر على منصتي Polygon و Avalanche من خلال شراكات أصلية.

غالباً ما تؤدي الحوافز البحتة إلى استنزاف خزائن الرموز أو انهيار أسعار الرموز، لكن سلاسل الكتل العامة التعاونية سمحت لـ Aave بتحقيق نمو تراكمي للمستخدمين وإجمالي قيمة الرموز المقفلة دون استنفاد ميزانيتها الخاصة.

كما أنها تمتلك عمقًا حقيقيًا للمنتج: قروض سريعة (والتي لم تطلقها Compound أبدًا) ووحدة أمان (والتي تعطي رموز AAVE طلبًا حقيقيًا من خلال التخزين ). اليوم، تبلغ القيمة الإجمالية للأصول المستحقة لشركة Aave حوالي 16 مليار دولار، بينما تبلغ القيمة الإجمالية للأصول المستحقة لشركة Compound حوالي 10% فقط من ذلك.

سولانا: يعود انخفاض قيمة MarginFi إلى نشاط الإنزال الجوي المطول. قام المستخدمون بتوفير السيولة ، منتظرين رمزًا تم تأجيله مرارًا وتكرارًا وانتهى في النهاية بظروف غير مقبولة، مما أدى إلى إحباط تطور إلى خروج جماعي.

إن فوز كامينو يعتمد على الهيكل أكثر من كونه مدفوعاً بالحوافز. لم يكن في البداية بروتوكول إقراض، بل أداة إدارة مبنية حول خزائن سيولة مركزة، مع نمو سوق الإقراض جنباً إلى جنب معها.

خلال فترة انتعاش سولانا ديفي من عام 2023 إلى عام 2024، ظهرت أصول جديدة بشكل مكثف - LSTs (jitoSOL، bSOL)، ورموز العائد (JLP)، والعملات المستقرة (PYUSD) - وكان موقع كامينو مناسبًا تمامًا: فهي تمتلك منتجات خزائن إدارة لسيولة DEX، وسوق إقراض يوفر فائدة للأصول الجديدة، ومنتج Multiply مصمم خصيصًا للإقراض الدائري.

كل هذا جعل كامينو المكان المفضل لمصدري الأصول لنشر الحوافز على سولانا - إذا كنت تصدر LST جديدًا أو عملة مستقرة على السلسلة، فغالبًا ما تكون كامينو هي هدف التكامل الأول لك.

اليوم، تبلغ القيمة الإجمالية المقفلة لشركة كامينو حوالي 1.6 مليار دولار، بينما تبلغ قيمة مارجين فاي حوالي 45 مليون دولار، أي 3% فقط من القيمة الأولى.

يعتمد إجمالي القيمة المقفلة (TVL) لكامينو بشكل أساسي على دمج العملات الرقمية الجديدة (LSTs) والعملات المستقرة والأصول المدرة للعائد.

المرحلة الثالثة: ظهور مورفو وكوكب المشتري

هذا الشهر، واجهت كل من آفي وكامينو صدمات خارجية. لم يكن لدى كامينو أي تعرض مباشر لخطر حادثة دريفت (لم تتأثر dSOL بالاختراق)، لكن المودعين سحبوا ما يقرب من 300 مليون دولار كإجراء احترازي.

واجهت منصة Aave تأثيرًا أكبر - حيث تم استخدام rsETH على نطاق واسع كضمان للإقراض الدائري على Aave، وانخفض إجمالي القيمة المقفلة من حوالي 26 مليار دولار إلى حوالي 16 مليار دولار.

تتغير النسبة كما يلي:

• نسبة حجم الورم الكلي (TVL) في مورفو إلى متوسط ​​حجم الورم الكلي (Aave): ارتفعت من 26% إلى 42%
• ارتفعت نسبة القيمة الإجمالية للقروض المقدمة من جوبيتر إلى كامينو من 50% إلى 60%

إن تعرض البروتوكولات الرائدة لصدمات خارجية لا يعني بالضرورة استبعادها من المنافسة. يكشف هذا عن حقيقة خفية في مجال الإقراض: المشاريع الرائدة تمتلك الضمانات الأكثر موثوقية (weETH، rsETH، JLP) تحديدًا لأنها رائدة، ويميل الجميع إلى الاندماج مع الفائزين.

في الظروف المواتية، يؤدي هذا التركيز إلى نمو القيمة الإجمالية للأصول؛ ومع ذلك، عندما يواجه أحد الأصول المتكاملة مشاكل، فإن الشركات الرائدة تعاني من أشد الضربات بسبب نجاحها الخاص. في هذه المرحلة، تبدو بيانات المنافسين جيدة ببساطة لأن لديهم تعرضات مخاطر أقل - وهذا وهم ناتج عن مؤشرات متأخرة، وليس ميزة هيكلية.

لماذا لا أعتقد أن النتيجة ستكون نفسها هذه المرة؟

إن أسس القوى المهيمنة الحالية متينة للغاية بالفعل. كل من Compound و MarginFi هما مدمران ذاتياً: فشلت شركة Compound بسبب بطء الحوكمة ورحيل المؤسس، بينما فشلت شركة MarginFi بسبب عدم الوفاء بوعود الإنزال الجوي.

مورفو هي البنية التحتية، وآيف هو المنتج. توفر Morpho Blue آلية إنشاء سوق غير قابلة للتغيير وبدون إذن، مع قيام القيمين (Gauntlet و Steakhouse و MEV Capital) بإدارة مخاطر الخزينة.

Aave عبارة عن مجمع تمويل ضخم واحد يتم إدارته من خلال الحوكمة لإدراج الرموز الجديدة - وهو ما يعادل قيّمًا فائقًا. يكمن المنطق وراء رهان مورفو في أنه ينبغي فصل إدارة المخاطر ووضع علامة تجارية خاصة بها، بدلاً من إنشاء لغة Aave أفضل.

يُعد Jupiter Lend ميزة من ميزات تطبيق شامل، بينما Kamino منتج مستقل. تحافظ منصة جوبيتر على المستخدمين داخل نظامها البيئي، الذي يغطي تجميع منصات التداول اللامركزية، والعقود الدائمة، وأسواق التنبؤ، والعملات المستقرة، وLSTs، والآن الإقراض.

لا يحتاج المستخدمون إلى أفضل الأسعار على موقع جوبيتر ليند؛ كل ما يحتاجونه هو الحصول على أسعار كافية في مكان مألوف. إن ميزتها التنافسية تكمن في قناة التوزيع، وليس في المنتج نفسه.

ما الذي سيغير رأيي؟

• فشلت البنية المعيارية لـ Aave v4 في الحصول على اعتراف كبير في السوق، وأصبح Aave v3 مهمشًا.
• أحد أكبر أنواع الضمانات في كامينو، وهو PRIME، يشهد انهياراً. حالياً، يمثل سوق PRIME نسبة 20% من الحجم الإجمالي للبروتوكول.

الدروس الأساسية لتطوير البروتوكولات

إن الاعتماد على الحوافز الذاتية فقط لا يمكن أن يوسع سوق الإقراض. يعتمد نجاح Aave و Kamino على النمو جنبًا إلى جنب مع شركاء النظام البيئي (السلاسل العامة ومصدري الأصول)؛ غالبًا ما يؤدي الإنفاق التحفيزي البحت إلى استنزاف الميزانيات أو تدمير الرموز المميزة قبل تشكيل عمق المنتج.

في المراحل المبكرة، تكون سرعة السرد وتنفيذ تطوير الأعمال أكثر أهمية من عمق البروتوكول.

كانت Aave أول من أطلق stETH و wstETH و weETH، تلتها عمليات تعاون مع Ethena للإقراض الدائري sUSDe، ومع Maple لـ sharkUSDC، ومع Pendle لـ PTs.

كانت كامينو أول من قام بدمج جميع العملات الرئيسية تقريبًا من نوع سولانا LST والعملات المستقرة عند ظهورها. في كلتا الحالتين، كان الاستحواذ السريع على الروايات وتنفيذها هو الميزة التنافسية الأساسية الحقيقية على مر السنين.